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还得等，但要看到希望

文:民生策略团队

联系人:牟一凌/方智勇/梅锴

扰动短期还会继续，但与此同时希望正在孕育，今天与看空经济相关板块的下跌反而是一种另类的积极信号新共识将会凝聚到未来的机遇上

Summary

摘要

1 高增长板块领跌，但本质上是与看空经济相关的板块下跌

元旦节后，市场再度出现大幅调整，创业板指领跌市场一个明显的特征是预期盈利增速较高且不依赖于经济总量回升假设的板块跌幅居前，如国防军工，电子，电力设备及新能源等与看空经济相关的板块在今日与债券市场同步下跌我们此前曾在《散地则无战》，《等一等再买入》以及《还要等一等》等多篇报告中提示投资者市场调整的风险，对于跨年行情和春季躁动表示谨慎，而近期市场正持续出现我们所担忧的波动扰动短期还会继续，但与此同时我们也强调了希望正在孕育，稳增长主线的验证与信心的建立将会是未来丰厚回报的保障，从这个意义上看今天与看空经济相关板块的下跌反而是一种另类的积极信号新共识将会凝聚到未来的机遇上

2 高增速并不意味着一切:好的变得更好与差的变得没那么差都不容易

3交易结构的扰动是多方面的，但不要忽视潜藏的逻辑变化

有投资者将近期市场的调整归因于部分险资机构的卖出，背后隐含的预期是只需坚守即可度过交易带来的扰动但遗憾的是，正如2021年2月核心资产出现第一周调整和9月中旬周期股的调整中，部分投资者认为只是交易扰动而忽视了背后的逻辑变化一般，坚守的成本很高我们同时也观测到:北上资金中的长线资金近期开始流出，交易型资金年初以来配置方向出现了明显的转向:买入金融地产，农林牧渔，钢铁等板块，卖出新能源，食品饮料等板块，北上中资则自证监会新规发布以来，持续净卖出A股以机构持有为主的宽基ETF近期开始逐步被赎回以两融为代表的趋势交易者2021年12月以来始终处于年内低位站在更长维度来看，公募基金在2021年Q2时对于其前100重仓股PE的容忍度达到了2010年以来的历史最高值，尽管Q3有所抬升，但幅度不大，仍处于历史较高的水平，而往往在景气度扩散的环境下，公募基金也会选择降低对PE的容忍度，寻求更好的性价比

4把目光投向共识以外的地方:总量企稳，通胀的矛盾终将返回视野

未来需求企稳回升的概率正在进一步增加，与总量更相关的价值板块或将系统性跑赢与结构转型更相关的成长板块但需要关注的是，2021年10月以来的通胀压力回落除了供给上的非常规政策外，需求快速下行才是主因在更远的将来，通胀将重新成为政策驱动需求回升的约束之所在，做多通胀比需求本身更具确定性我们维持周报《共识尚未看到的地方》的观点，推荐:煤炭，银行，房地产，有色钢铁和原油链，看好乡村振兴主线

风险提示:新冠疫情的不确定性，稳增长政策实施的力度不及预期。

报告正文

1． 高增长板块领跌，但本质上是与看空经济相关的板块下跌

元旦节后，市场再度出现大幅调整，创业板指领跌市场一个明显的特征是预期盈利增速较高且不依赖于经济总量回升假设的板块跌幅居前，如国防军工，电子，电力设备及新能源等与看空经济相关的组合在今日与债券市场同步下跌我们此前曾在《散地则无战》，《等一等再买入》以及《还要等一等》等多篇报告中提示投资者市场调整的风险，对于跨年行情和春季躁动表示谨慎，而近期市场正持续出现我们所担忧的波动扰动短期还会继续，但与此同时我们也强调了希望正在孕育，稳增长主线的验证与信心的建立将会是未来丰厚回报的保障，从这个意义上看今天与看空经济相关板块的下跌反而是一种另类的积极信号新共识将会凝聚到未来的机遇上

2． 高增速并不意味着一切:好的变得更好与差的变得没那么差都不容易

3．交易结构的扰动是多方面的，但不要忽视潜藏的逻辑变化

有投资者将近期市场的调整归因于部分险资机构的卖出，背后隐含的预期是只需坚守即可度过交易带来的扰动但遗憾的是，正如2021年2月核心资产出现第一周调整和9月中旬周期股的调整中，部分投资者认为只是交易扰动而忽视了背后的逻辑变化一般，坚守的成本很高

北上资金中的长线资金近期开始流出，交易型资金年初以来配置方向出现了明显的转向:买入金融地产，农林牧渔，钢铁等板块，卖出新能源，食品饮料等板块，北上中资则自证监会新规发布以来，持续净卖出A股。

以机构持有为主的宽基ETF近期开始逐步被赎回。

以两融为代表的趋势交易者2021年12月以来始终处于年内低位

站在更长维度来看，公募基金在2021年Q2时对于其前100重仓股PE的容忍度达到了2010年以来的历史最高值，尽管Q3有所抬升，但幅度不大，仍处于历史较高的水平，而往往在景气度扩散的环境下，公募基金也会选择降低对PE的容忍度，寻求更好的性价比。

4．把目光投向共识以外的地方:总量企稳，通胀的矛盾终将重返视野

未来需求企稳回升的概率正在进一步增加，与总量更相关的价值板块或将系统性跑赢与结构转型更相关的成长板块但需要关注的是，2021年10月以来的通胀压力回落除了供给上的非常规政策外，需求快速下行才是主因在更远的将来，通胀将重新成为政策驱动需求回升的约束之所在，做多通胀比需求本身更具确定性我们维持周报《共识尚未看到的地方》的观点，推荐:煤炭，银行，房地产，有色钢铁和原油链，看好乡村振兴主线

5． 风险提示

1)国内流动性超预期宽松如果流动性大幅宽松，则将有利于成长风格继续占优

2)稳增长政策落地不及预期如果稳增长政策落地不及预期，则经济需求企稳回升的概率将会很低，此时与经济总量更相关的板块盈利改善的预期将被证伪

3)测算误差文中有关历史数据的回溯测算可能存在一定的误差