摘要:

投资建议:人力资源行业处于渗透率加快的红利期，关注具备大规模扩张潜力，集中度持续提升的招聘平台和灵活就业细分赛道建议持续布局新兴赛道，深入了解具有定价权的龙头企业，通过技术投入不断提升规模效应和管理效率

柯睿国际。

行业逻辑变化，时代是最大的阿尔法①人力资源的本质是中介服务，降低交易成本和管理成本，②行业规模超过2.5万亿元，复合增长率保持20%以上的高景气行业三大变革成为普及率提升的重要驱动力:劳动力供求关系逆转，企业结构扁平化与人权去中心化，监管和标准化的人力成本增加，③国内人力资源行业发展处于快速增长的前期，渗透率60%VS海外80%以上，制度，理念，模式差异明显，④人力资源服务本质上是顺周期行业经济增长带来的新产业，新岗位的就业需求，带动了行业的持续增长经济波动对需求有影响，但普及率的提高会对冲经济周期波动

赛道细分差别大，规模和高溢价很难兼得①灵活就业可以挣钱匹配效率，降低管理成本，承担就业风险转移的考虑从董事会/经理层/资本的角度来看，短期效益可以立竿见影，很有吸引力，同时得到政策的大力支持，②低频招聘刚需变化慢，扩张边际成本低，但利润率高，集中度最高的平台企业更容易诞生大市值，③寻找高端人才:行业难以标准化，个人能力很重要，④传统人事代理，目前更多的现金牛和引流业务作为综合龙头，为交叉回购提供了入口

竞争效率/交付/风险定价能力，稳态将是有限的集中①2B商业迁移壁垒高，溢价空间低，行业和区域划分明显，CR3集中度低于10%但扩张的边际成本高，一家公司很难独霸，所以稳态会是有限集中，②M&A与企业的融合是扩大和提高议价能力的唯一途径因此，保持较高的估值水平有利于人民服装企业的扩张和M&A目前，领先轨道段的资本化进程正在加快，③灵活就业业务在交付能力，管理效率和风险定价能力上更具竞争力，招聘是人与人之间低频且显著的双向匹配精准匹配难度更大，所以匹配效率和平台生态更重要，④无论是哪个行业细分领域，通过技术提升交付/管理效率都是龙头企业的共识，所以很多龙头企业都在加大技术和平台的投入

风险:政策波动导致部分企业经营不可持续风险，宏观经济波动导致人才招聘市场需求萎缩，灵活就业企业现金流风险。